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Espacios. Vol. 37 (Nº 10) Año 2016. Pág. 14

Decomposição da necessidade de capital de giro e o retorno dos ativos da firma: Um estudo multicasos aplicado ao subsetor de saúde da BM&FBOVESPA

Stratification of the need for working capital and the return of the assets of the firm: A multicasos study applied to the health subsector of BM&FBOVESPA

Luiz Cláudio LOUZADA 1; Joyce Mariella Medeiros CAVALCANTI 2

Recibido: 04/12/15 • Aprobado: 23/01/2016

Contenido

1. Introdução

2. O modelo Fleuriet e a dinâmica da firma

3. Hipóteses do trabalho

4. Procedimentos metodológicos

5. Análise e discussão dos resultados

6. Considerações finais

Referências

1. Introdução

Há alguns anos, admitia-se como correta a ideia de que os hospitais e as empresas do setor de saúde não eram empreendimentos rentáveis (Veloso, Malik, 2010). Contudo, o desempenho financeiro e a permanência das empresas do subsetor de saúde na Bolsa de Mercadorias e Futuros da Bolsa de Valores de São Paulo (BM&FBOVESPA) tem provado o contrário.

Atualmente, cerca de metade dessas empresas estão listadas em índices diferenciados de Governança Corporativa, a exemplo do índice de novo mercado, enquanto que a outra metade estão listadas em índices dedicados às empresas que desejam ingressar gradativamente no mercado acionário, a exemplo do BovespaMais (BM&FBOVESPA). Essa característica sinaliza o interesse dessas empresas em atuar e captar recursos de outras fontes, além do capital próprio e de terceiros, assim como também sinaliza o interesse dos investidores em aplicar recursos financeiros nelas.

Por outro lado, ao analisar essas empresas de forma específica, identifica-se que a sua particularidade reside nas estruturas complexas que detêm, o que torna a tomada de decisões ainda mais desafiadora (Lima-Golçanves, Aché, 1999), principalmente na gestão de recursos de curto prazo que envolve o dinamismo de sua atividade operacional, a exemplo da necessidade de capital de giro (NCG). Ou seja, não basta que a empresa seja rentável para que se torne atrativa financeiramente, é importante também que haja qualidade nos serviços prestados uma vez que o seu diferencial reside na manutenção, prevenção e tratamento de patologias ou serviços correlatos (Veloso, Malik, 2010).

Diante o exposto, o objetivo desse artigo é analisar a decomposição da NCG e relacioná-la com o retorno sobre ativos (ROA) das empresas listadas na BM&FBOVESPA que pertenceram ao subsetor de saúde no período de 2010 a 2014. Para isso, o modelo dinâmico do capital de giro foi utilizado e análise desenvolvida ocorreu por meio da interpretação relativa por ranking entre a NCG e o ROA.

2. O modelo Fleuriet e a dinâmica da firma

O ambiente econômico com o qual as empresas interagem possui características dinâmicas. Por outro lado, as informações estáticas contidas no Balanço Patrimonial parecem ser insuficientes em evidenciar fatores que afetam o ciclo da atividade da firma quando calculado os indicadores do modelo tradicional do capital de giro, sendo sugerida a classificação funcional das contas do balanço patrimonial com o objetivo de capturar as características sistêmicas das atividades da firma, que são, por sua vez, dinâmicas (Marques, Braga, 1995); (Carneiro Júnior, Marques, 2005); (Pires, Panhoca, Bandeira, 2010); (Nascimento et al, 2012); Francisco et al, 2012; Ambrozini, Matias, Júnior, 2014).

A contabilidade funcional permite evidenciar níveis da firma denominados operacional, tático e estratégico, que são gerados a partir da reclassificação das contas patrimoniais ao considerar o critério de tempo de realização e liquidação das contas, assim como sua relação com as atividades operacionais e financeiras (Fleuriet, Kehdy, Blanc, 2003). A partir desta reclassificação, o modelo Fleuriet tem por objetivo analisar a cobertura  e a gestão dos investimentos no capital de giro, contemplando questões relacionadas ao prazo e ao financiamento da atividade operacional da empresa (Brasil, Brasil, 1997).

Nas reclassificações das contas patrimoniais, os itens que compõem os ativos e passivos circulantes são subdivididos de acordo com sua natureza financeira ou operacional, conforme demonstrado no Quadro 1.

Quadro 1: Contas do modelo dinâmico do capital de giro
Fonte:Elaborado pelos autores a partir de Fleuriet, Kehdy, Blanc (2003); Brasil, Brasil (1997); Vieira (2008).

A reclassificação das contas patrimoniais permite, a partir da análise do capital de giro, obter informações sobre o ciclo operacional da firma e sua decomposição. Objetivamente, é possível verificar como as aplicações de recursos operacionais e financeiros existentes no ativo circulante da firma são cobertos pelas origens de recursos de curto prazo, que possuem características financeiras e operacionais. A combinação entre origem e aplicação de recursos, de acordo com sua natureza financeira e operacional, possibilita a análise e interpretação do comportamento da necessidade de capital de giro da empresa.

Pela reclassificação das contas do ativo e do passivo circulantes, é possível desmembrar o capital circulante líquido (CCL), obtido no modelo tradicional, em contas operacionais e financeiras, compreendidas no modelo dinâmico do capital de giro (Fleuriet, Kehdy, Blanc, 2003). Esse desmembramento pode ser observado na Figura 1, conforme as definições de Braga (1989).

Figura 1: Composição do capital de giro
Fonte: Braga (1989).

A investigação acerca das dinâmicas que estão inseridas as organizações podem analisadas mais adequadamente quando as atividades operacionais são isoladas, conforme sugere o modelo dinâmico, por meio de seus ativos e passivos operacionais e financeiros, em detrimento aos valores apresentados pelo CCL.

A necessidade de proceder uma investigação específica na necessidade de capital de giro (NCG) é justificada por Brasil e Brasil (1997). Para os autores, os ativos operacionais são considerados tão permanentes quanto os ativos fixos, porque, para manter os mesmos níveis de atividades de uma empresa, os recursos dispendidos em contas operacionais devem ser imediatamente repostos. Além disso, a NCG possui uma dinâmica particular, devido a sua sensibilidade às variações conjunturais, como inflação, crescimento econômico, mudanças tecnológicas, entre outros.

Para desenvolver o modelo dinâmico do capital de giro ou o modelo Fleuriet, é necessário, após a reclassificação das contas do Balanço Patrimonial, calcular as variáveis deste modelo, conhecidas como Necessidade de Capital de Giro (NCG), Saldo de Tesouraria (T) e Capital de Giro (CDG) (Fleuriet, Kehdy, Blanc, 2003). Para fins deste artigo, concentou-se apenas na NCG e em sua decomposição.

O desdobramento da NCG em suas principais contas permite relacioná-las com as políticas de crédito e de prazos da firma. Dessa forma, pela decomposição da NCG, se torna possível gerenciar o ciclo operacional da firma e, por consequinte, observar sua gestão em relação ao retorno da empresa. Por meio disso, é possível compreender, inicialmente, como a tomada de decisão sobre dos ativos da empresa afetaria a NCG e, consequentemente, a formação do lucro. Tal compreensão pode ser obtida pela análise da NCG em relação ao ROA (retorno sobre ativos), que é o objetivo deste artigo. A seguir, a Figura 2 ilustra a decomposição da NCG.

Figura 2: Decomposição da Necessidade de capital de giro em métricas de políticas operacionais
Fonte: Adaptado de Brasil e Brasil (1997).

Conforme a Figura 2 demonstra, o primeiro nível é composto pela razão entre a NCG pelas vendas; o segundo nível apresenta as principais contas operacionais que compõem a NCG; por fim, o terceiro nível é apresentado o desdobramento de cada uma dessas contas, transformando-as em proxies de rotação de estoques, produtividade, prazos médios de recebimento, perfil da politica de credito, prazo médio de pagamento e perfil da politica de compra. Dessa forma, o uso da informação do ciclo operacional e do capital de giro podem ser adotados como métricas de monitoramento da atividade operacional, assim como na forma pela qual os recursos cíclicos estão relacionados ao desempenho (Brasil, Brasil, 1997).

Para proceder com essa análise, pressupõe-se que seja mais adequado observar empresas com características homogêneas. Para isso, este artigo analisou apenas as empresas do subsetor de saúde da BM&FBOVESPA. A justificativa para analisá-las deve-se as suas características singulares, uma vez que em setores cujas atividades são mais imprevisíveis, portanto de difícil padronização, espera-se que haja uma maior discricionariedade nas alocações dos recursos (Eldenburg et al, 2004). Possivelmente, esse comportamento pode tornar a análise do capital de giro relevante para essa atividade.

3. Hipóteses do trabalho

A linguagem da Contabilidade expressa as variações ocorridas no patrimônio da firma, configurando-se, assim, em um instrumento para a eficiência do monitoramento da alocação de recursos (Palepu, 1985). Para esse autor, as decisões da firma podem ser observadas na estrutura das demonstrações contábeis por meio dos vários relatórios emitidos pelas empresas aos seus stakeholders, sendo os relatórios anuais, provavelmente, os mais importantes.

Ao reclassificar o balanço patrimonial de acordo com a dinâmica da firma, o modelo de Fleuriet sugere que os indicadores podem monitorar os efeitos das atividades operacionais concomitantemente com suas peculiaridades setoriais (Brasil, Brasil, 1997). Uma forma de capturar esses efeitos pode ser obtido pela decomposição da NCG.

Assim, a decomposição da NCG, em seus componentes operacionais, contribui para o desenvolvimento de estudos acerca do desempenho corporativo, na medida em que busca relacionar métricas operacionais com o retorno da firma. Tal análise pode ser contribuitiva principalmente em setores que atuam com atividades mais complexas, a exemplo das empresas do subsetor de saúde da BM&FBOVESPA.

De forma objetiva, Brandenburger e Stuart (1996) explicam que os resultados da firma, ou de sua criação de valor, consiste no intervalo criado entre o "custo de oportunidade" dos fornecedores e a fronteira da "disposição a pagar" pelo cliente, conforme ilustra a Figura 3. Dessa forma, esse autores afirmam que a evidenciação da formação do desempenho tem dependência com o contexto em que a firma se insere e da forma como ela se relaciona em seu setor. Por meio de suas interações com fornecedores e clientes, a firma pode criar valor e expandir as fronteiras da "disposição a pagar" e do "custo de oportunidade", o que tende a influenciar a sua estrutura de resultados, conforme demonstra a Figura 3.

Figura 3: Valor criado versus valor apropriado
Fonte: Adaptado de Brandenburger e Stuart (1996).

Para Brandenburger e Stuart (1996), o valor criado pela firma diferencia-se do valor por ela apropriado, ou seja, o valor criado é definido pelo custo de oportunidade e pela disposição a pagar; enquanto que o valor apropriado pela firma é restringido pela definição do preço e dos custos incorridos para a geração do produto ou serviço. Assim, esses autores sugerem que a parcela apropriada pela firma pode ser materializada nas métricas do desempenho operacional que, para Brito e Brito (2012), consiste numa evidenciação mais objetiva da criação de valor.

Diante o exposto, o objetivo do presente estudo é analisar a decomposição da NCG e relacioná-la com o retorno sobre ativos (ROA), com o próposito de observar a relação entre eles a partir das empresas que pertencem ao subsetor de saúde no período de 2010-2014. Portanto, utilizando como base a ideia da criaçao de valor por meio da análise de prazos e, consequentemente, de ciclos propostas por Brandenburger e Stuart (1996). Assim, formulou-se a seguinte hipótese de pesquisa:

H1: existe uma relação inversa entre os prazos médios dos índices de atividades operacionais da firma com o retorno sobre ativos.

Essa hipótese baseia-se no pressuposto de que quanto menor for os prazos médios dos índices de atividades operacionais da firma, obtidos na decomposição da NCG, maior tenderá a ser seu retorno sobre os ativos existentes, criando valor, consequentemente. Tal relação é esperada porque recursos alocados em prazos menores em contas operacionais, ou seja, de curto prazo, tendem a converte-se mais rapidamente em resultados, gerando maior retorno para as empresas que possuem ciclos operacionais menores.

4. Procedimentos metodológicos

A metodologia adotada teve caráter descritivo e exploratório (Vergara, 2004), pois foram realizadas poucas pesquisas científicas nessa área em particular no Brasil (isto é, análise do capital de giro das firmas do subsetor de saúde da BM&FBOVESPA pelo modelo dinâmico do capital de giro), de modo que o conhecimento sobre o assunto acumulado é ainda incipiente. Para o desenvolvimento das análises, foram selecionadas as empresas que pertenceram ao subsetor de saúde, conforme classificação estabelecida pela BM&FBOVESPA e disponível em seu sítio eletrônico.

A coleta de dados, por sua vez, ocorreu por meio do software da empresa de consultoria Economatica® no período de 2010 a 2014. As fontes de informações para calcular o ROA e a decomposição da NCG foram as demonstrações financeiras padronizadas, principalmente o balanço patrimonial e demonstração do resultado do exercício. A frequência dos dados coletados foi trimestral e o período escolhido deve-se à padronização compulsória das empresas brasileiras às normas de contabilidade orientadas pelo CPC em harmonia com o IFRS.

Dessa forma, compuseram a amostra companhias de capital aberto que estão listadas na BM&FBOVESPA e que pertenceram ao Setor de Consumo Não Cíclico no subsetor Saúde durante o período analisado. Ressalta-se que neste subsetor foram pesquisadas as empresas do segmento de Serviços Médicos Hospitalares e Análises e Diagnósticos. O Quadro 2 apresenta as empresas, o segmento e as siglas adotadas.

Quadro 2: Composição da amostra

 Fonte: Elaborado pelos autores a partir dos dados disponíveis da BM&FBOVESPA.

Inicialmente, ao consultar o sítio eletrônico da BM&FBOVESPA, nove empresas integravam o subsetor de saúde em 2015. Contudo, devido à falta de dados durante o período abrangido e para homogeneizar a interpretação dos resultados, optou-se por analisar as empresas que apresentaram todas as informações necessárias e que pertenciam ao mesmo segmento para calcular a NCG, assim como sua decomposição. O ROA, por sua vez, foi calculado pela relação entre lucro líquido por ativo total. Todas as variáveis foram calculadas durante todo o período abrangido nesta pesquisa, restando apenas as quatro empresas descritas no Quadro 2. Ressalta-se que as empresas analisadas fazem parte do índice de Novo Mercado.

Os índices da Figura 2 foram calculados e transformados em prazos por meio da multiplicação por 360 dias. Após esse procedimento, gerou-se um ranking por prazos, organizados de forma crescente, do menor para o maior, relacionando-os com o ROA. A motivação em organizar os dados dessa forma foi para observar o comportamento da relação entre tais indicadores por análise relativa.

5. Análise e discussão dos resultados

No Gráfico 1 está ilustrada a NCG (no lado esquerdo) e o ROA (no lado direito) das firmas que compõem a amostra. Essa representação gráfica tem como propósito observar o comportamento entre as variáveis de cada firma e ao longo do tempo. 

Gráfico 1: Comportamento da relação entre NCG e com o ROA das firmas que compõem a amostra

Fonte: Elaborado pelos autores com base nos dados da pesquisa.

O Gráfico 1 demonstra que, para empresas que apresentaram NCG com prazos maiores, o ROA tendeu a ser menor, sugerindo que um comportamento inverso se mantém quando cada empresa é observada. Por exemplo, a Odontoprev (ODO) apresentou menores prazos de NCG e maior ROA em relação a todas as outras empresas que compõem o subsetor. Essa lógica, em média, se mantém quando analisada cada empresa individualmente.

Esse padrão de comportamento sugere que os índices operacionais devem ser gerenciados de modo a reduzir seu prazo, para que seja otimizado o retorno das firmas nesse setor. Essa interpretação baseia-se no pressuposto de que quando as empresas gerenciam suas atividades operacionais de modo a gerar uma folga financeira, menores custos relacionados à necessidade de financiamento externo, seja por meio do pagamento de despesas financeiras ou por meio da remuneração do capital dos acionistas, são refletidos no resultado, fazendo com que o lucro aumente e, consequentemente, o retorno sobre os seus ativos também.

De acordo com o modelo dinâmico do capital de giro, o ideal é que as operações das empresas sejam financiadas por origens de recursos operacionais. Ou seja, as fontes de recursos operacionais deveriam ter prazos superiores às aplicações de recursos operacionais, ou seja, quanto menor a dependência por NCG, maior tende a ser o retorno sobre o ativo das firmas.

Esse comportamento também tende a surgir ao realizar uma análise complementar no subsetor de saúde quando verificado empiricamente o comportamento entre a NCG e o ROA em termos médios, conforme demonstrado no Gráfico 2.

Gráfico 2: Análise relativa da relação entre ROA e NCG/Vendas com base no posicionamento
por ranking das firmas do setor de Serv. Méd. Hospit .Análises e Diagnóticos

Fonte: elaborado pelos autores.

Em termos gerais, ou seja, analisando a média das empresas que compõem o setor, o Gráfico 2 sugere que a hipótese de pesquisa foi verificada empiricamente, dado que as tendências apresentadas no Gráfico 1 foram mantidas. Em outras palavras, identificou-se um comportamento inverso entre NCG e ROA, ou seja, existe uma relação negativa entre os prazos médios dos índices de atividades operacionais da firma com o retorno sobre os ativos.

Adicionamente, o Gráfico 3 ilustra a decomposição da NCG nas contas operacionais para que seja observado a relação entre as políticas de prazos e o ROA individualmente.

Gráfico 3: Tendência entre o ROA e os indicadores de prazos operacionais desdobrados da NCG

Fonte: elaborado pelos autores.

Pode-se observar, no Gráfico 3, que o comportamento entre as variáveis operacionais formadoras da NCG em relação ao ROA sugerem a mesma tendência apresentada no Gráfico 2, que foi analisado a nível setorial. Ou seja, novamente verificou-se uma relação negativa entre a decomposição da NCG com o ROA. Portanto, de acordo com a amostrada consultada e o período abrangido neste estudo, os resultados encontrados sugerem que as empresas podem criar valor por meio do gerenciamento e monitoramento de seus prazos e, consequentemente, de seus ciclos operacionais.

6. Considerações finais

O objetivo desse artigo foi analisar a decomposição da necessidade de capital de giro (NCG) e relacioná-la com o retorno sobre ativos (ROA) das empresas listadas na BM&FBOVESPA que pertenceram ao subsetor de saúde no período de 2010 a 2014. Para isso, o modelo dinâmico do capital de giro foi utilizado para calcular a NCG e a análise foi desenvolvida por meio da interpretação por rankings entre a NCG e o ROA.

Os principais resultados encontrados sugerem uma tendência inversa entre os prazos dos indicadores da decomposição da NCG em relação ao retorno sobre os ativos da firma do subsetor de saúde durante o período analisado. Tais achados não rejeitam a hipótese desta pesquisa de que, em média, quanto menor os prazos médios dos índices de atividades operacionais da firma, maior tende a ser o seu retorno sobre ativos.A verificação empírica dessa hipótese evidencia a relevância da gestão do capital de giro, demonstrando que pode ser possível que as empresas criem valor por meio do gerenciamento e monitoramento de seus prazos e, consequentemente, dos seus ciclos operacionais.

Como sugestão para pesquisas futuras, recomenda-se que testes e modelos econométricos mais robustos sejam aplicados para analisar outras questões complexas que abrangem essas empresas, uma vez que uma limitação dessa pesquisa foi a restrição de dados para a realização dessas análises, restringindo-se em interpretações descritivas dos indicadores analisados.

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1. Doutorando em Administração pelo CEPEAD/UFMG. Professor da Universidade Federal do Espírito Santo-UFES. e-mail: louzadalvi@yahoo.com.br

2. Doutoranda em Administração pelo CEPEAD/UFMG. e-mail: joyce_mariella@yahoo.com.br